11月22日，快手（证券代码：1024.HK）公布了2022年第三季度财报。
财报显示，今年三季度快手实现营收231.28亿元，同比增长12.9%，大幅超出市场预期。同期快手国内业务连续两季度实现单季盈利，经营利润录得3.75亿元，环比增长超3倍以上。
长期的内容生态建设，叠加暑假旺季的加持，三季度快手流量保持了稳健增长的态势，DAU和MAU双双突破历史新高，分别录得3.634亿和6.26亿，人均单日使用时长同比提升10.2分钟至129.3分钟。
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快手重点布局的电商业务在本季度表现颇为抢眼，本季度GMV高达2225亿，同比增长26.6%，增长大幅超越行业平均水平。在最近“116”心意购物节中，快手电商短视频的订单量同比更是高达515%。
那么，快手是通过哪些措施，在逆周期的背景下依然实现了核心业务收入持续增长、利润持续改善的呢？
财务分析
快手在2022Q3单季实现营业收入231.28亿元，高于彭博一致预期的225.6亿元。在疫情反复、外部冲击连连的时代背景下，快手依然在本季度实现12.9%的收入增速，远超不少可比企业。
快手营业收入及其增速，单位：亿元
资料来源：wind，36氪
随着商业生态建设的持续，快手收入结构总体保持稳定，线上销售服务（即广告）仍然撑起了快手的半边天。其中，得益于平台流量和闭环生态的转化效率优势，内循环广告收入保持了健康的涨势，而外循环广告的弱势表现则主要受到了宏观环境的影响。
重点布局的电商业务在本季度强势发力，GMV同比增长显著，并持续获得市场份额，带动其他服务（含电商）收入占比同比提升2.1pct至11.2%。
2022Q3快手收入结构
资料来源：wind，36氪
盈利能力方面，自2022Q1以来，随着广告、电商等盈利能更强的业务保持了强劲的增长势头，快手的毛利率得以持续提升。本季度，快手毛利率录得46.3%，同比提升4.8pct，环比提升1.3pct。
快手毛利率变动情况
资料来源：wind，36氪
费用方面，本季度快手的期间费用率继续回落，销售费用率录得39.48%，这是自上市以来该比率首次低于40%。从单季趋势来看，快手的期间费用率在近两个季度保持平稳，通过合理缩减费用支出，提升了运营效率。
快手期间费用率变动情况
资料来源：wind，36氪
以收入持续增长为核心驱动，叠加降本增效的助力，快手利润端在本季度出现了超预期改善。2022Q3快手经调整亏损净额收窄至6.72亿元，大幅好于彭博一致预期的-17.43亿元；同期经调整净亏损率收窄至2.9%，同比改善近20pct。
展望未来，随着宏观大环境边际改善，快手广告业务回暖确定性高且具备相当的持续性，加之短视频电商正处风口，快手的商业生态将进一步得到强化。
从商业化兑现到商业生态建设的高质量发展
近年来，在互联网流量红利见顶、直播收入增长放缓的背景下，基于快手长期的商业化战略，广告、电商业务前后强势崛起接力收入增长，在收入结构上，广告代替直播成为快手第一大收入来源。而随着商业化的持续兑现，快手价值因此被重估值，这一观点已成为市场共识。
今年以来，国内疫情反复，叠加全球性通胀、欧美经济衰退预期上升等外部冲击，导致宏观经济承压、消费疲软。受此影响，线上广告大盘增速降至个位数，快手的广告收入增长在Q2、Q3亦出现明显放缓，这一情况是在市场预期之内，但对快手的估值逻辑亦随之出现了显著变化。
在此之前，市场最核心的关注点落在商业化持续兑现所导致的收入结构变化；当挑战出现，简单的将负面因素price in只是短期的交易逻辑，长期的基本面考量则是更看重快手商业生态建设的成色，逆周期背景就成为了试金石。
在财务与运营数据上，快手在Q3流量与收入均保持了稳健增长。当互联网进入存量时代，快手作为直播短视频龙头，在占据巨大市场份额的同时，流量保持持续增长的意义在于，其内容生态具备相当的竞争力，保障了用户存留的提升，也是持续商业化的基础之一。
快手Q3收入持续增长的动能则是电商业务的强势发力，也是本季度快手业务上的最大亮点。体现在消费侧数据上，首先是GMV呈现出超越行业平均的增长能力，月活跃买家在Q3突破了1亿大关，付费渗透率持续提升，并在季度末超过了15%。
来源：快手大数据研究院
消费数据增长势头向好，由此驱动电商业务收入超预期增长，其核心看点与底层逻辑是快手对电商业务的生态建设。一系列的举措都是为了优化了用户体验，在流量持续增长的基础上，提升了用户的活跃度与转化率，并起到一定的防流失效果。
丰富品类、培养品牌等基础操作无需赘述，重点建设方向主要是在快手传统优势的直播电商场景外，拓展了短视频种草，以及继续加强基础设施的建设，比如对商家更精准的流量扶持、完善了用户评分与反馈系统、补贴更加精准且细化等。
在战略层面，9月快手宣布成立商业生态委员会，以更好地实现规模增长和商业繁荣双轮驱动，快手CEO程一笑挂帅电商业务。Q3业绩电话会上，程一笑也直言，电商业务是公司未来增长的重要引擎之一，也是整个快手商业生态的中心。
因此，预计公司资源将会向电商业务倾斜。这亦说明，快手看到了直播电商作为当下风口，还有巨大的商业潜力可供挖掘，作为市场预期中的第二增长曲线，电商业务的增长动能有望得到持续强化。在今年核心业务因宏观因素增长放缓的情况下，业务结构的多元化既合理且必要。
值得注意的是，快手的商业生态建设中，核心业务之间有较强的协同性。快手的直播电商之所以能够强势崛起，一方面基于快手丰富的内容生态，另一方面则是在快手特有的“老铁文化”下由信任关系驱动电商交易，以此有别于其他流量驱动的直播电商。
由于直播电商保持了强劲增长，在外循环广告承压的情况下，由电商卖家贡献的内循环广告收入，在一定程度支撑了快手广告业务在逆周期背景下实现正增长。在业务能力建设方面，快手通过对内循环广告升级了推荐算法、引入短视频引流混投策略，优化了投放效果。
宏观环境对外循环广告业务的影响已体现在即期财务数据上，随着经济的持续修复，快手广告收入的增长动能也有望得到恢复。然而，增长恢复的节奏并非一蹴而就，快手外循环广告业务在Q3的核心看点是对商业化能力的持续加强。
具体举措包括，通过扶植与渠道吸引客户入驻，推进客户增长；通过完善算法、加强标签体系建设、流量优化策略等，提升广告的推送精准度，进而提升转化率；更多的推流支持，带动广告量价双增等等。
关于快手的直播业务，由于战略地位的改变，直播收入虽不再是快手业绩的核心驱动，但依然在本季度保持了稳健增长。直播业务的看点，更多的是在外延场景的探索上，比如蓝领招聘、房地产直播、普惠数字社区等。
这些尝试的意义，除了履行社会责任外，也丰富了直播的内容，而且一些新场景与我国经济周期的脉搏有较高的契合度，比房地产直播，由于资本市场对明年房地产基本面改善有较强的预期，此时推出房地产直播在行业预期改善时，有望为快手未来业绩贡献边际增量。
再看互联网巨头们在近年来老生常谈的降本增效问题，从快手的费用端可以看出，降本增效的确起到了效果。费用率方面，长期有明显降低，短期则是相对平稳。所以，快手本季度利润端大幅改善的本质还是由电商收入增长驱动，降本增效也只是助力之一。
小结与展望
随着快手商业化的兑现，叠加今年的宏观环境，快手营收结构上呈现出广告收入占据半边天、电商收入贡献边际增量的格局。当上述收入结构趋于稳定，市场对快手的估值逻辑从商业化兑现已然过渡到商业生态建设的高质量发展上。
其中，电商业务是本季度的亮点，自身的高成长性体现出一定的抗周期属性，也对广告业务也起到了一定的承托作用。对于受宏观因素影响较大的广告业务，市场则主要关注其底层商业化能力的建设，是为经济复苏时做大市场份额的关键。
快手目前这个广告、直播、电商三轮驱动的收入结构，既表现出了与宏观经济较高的相关性，又具备一定的逆周期属性。因此，明年的经济预期对快手业绩的释放与否影响巨大，在今年遭遇疫情反复、外部冲击的背景下，资本市场普遍对明年经济相对乐观。
乐观的理由在于，国内的内需巨大；产业链完整，供给无虞；高储蓄率为明年的消费需求释放提供了基础。而且，房地产对经济的拖累有望在明年部分解除，以绿色经济、化工为代表的优势行业在周期错位的背景下有望释放业绩，拉动经济增长。
因此，明年经济修复的确定性较高，且具备持续性。再看消费，随着经济转暖，利好消费修复，而且今年的消费增速极低，明年消费增速即便不高于疫情前，充分修复后的量依然可观，这对快手的广告、电商业务均构成利好。
结构上，广告业务在明年大概率恢复增长，电商业务则继续贡献边际增量。当经济表现相对较好时，凭借之前修炼的内功，广告、电商业务有望释放更多业绩，两大业务的市场份额亦有望持续扩大。
估值方面，受经济周期的影响，权益资产在未来的不确定性较高，大类资产属性对快手的估值产生了较大压制，使得快手目前的估值水平严重脱离基本面。考虑到快手业绩在明年的增长预期有着较高的确定性，快手除了短、中期内具备估值修复的机会外，商业生态的高质量建设亦使其具备长期的投资价值。
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